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002570贝因美的报告 一、 财务分析（总股本4.26亿，流通股0.43亿，经典小盘） 二、行业状况及企业分析 （1）、总体行业来说，由于三鹿事件的影响，使国内奶粉遭遇信任危机，婴幼儿奶粉行业不景气。据此前调研了解的信息,婴幼儿奶粉行业销量下滑约4%,提价幅度约10%,总体销售额增长6%。就目前发布中报的伊利、飞鹤的业绩来看,两家公司奶粉业务的营收增幅分别为12%和28%。飞鹤销量发生下滑,市场份额在萎缩。其它乳企情况还需稍后跟踪。 （2）财务数据分析： 毛利率回升,婴幼儿奶粉业务逆势而上。报告期内,公司完成了对产品价格的梳理,上调了部分产品的价格,很好的消化了由于生鲜乳、奶基粉和乳清等原材料价格上涨带来的成本压力。从毛利率上看,上半年综合毛利率为62.68%,远超出一季度的58.7%。从业务上来看,公司婴幼儿奶粉销售情况良好,营业收入同比增长22.61%,而据AC 尼尔森的数据显示,今年1-5月国内婴幼儿奶粉市场的销售收入同比下降6.5%,公司能够在婴幼儿奶粉市场萎缩的情况下保持较高速的增长,证明公司市场优势明显。
期间费用率大幅上升,吞噬公司利润。报告期内,公司在营业收入实现正增长的情况下,营业利润却同比下降17.07%,主要是由于公司期间费用同比大幅增长的缘故。上半年公司期间费用率达到50.92%,同比上升4.52个百分点,其中销售费用率同比上升2.97个百分点,管理费用率同比上升1.47个百分点。2011年,上半年外资品牌市场份额增长明显,公司同样将扩大市场份额作为今年工作的重点,为了保证公司市场份额增长,未来公司销售费用率将继续维持在较高的水平。
突破产能影响,未来公司增速将得到保证。 （3）技术分析： 制约公司产能的瓶颈主要有两点:
a、湿法生产的产能不足,目前公司拥有湿法制粉产能4万吨,2012年募投项目达产后湿法产能将达到7.5万吨,今年年底预计产能在5万吨左右。虽然杭州工厂6万吨干法产能将于今年下半年开始释放,但是由于生产工序的前后道的缘故,公司产能不能简单叠加;
b、加强国际优质原材料的控制能力。在干法生产阶段,进口配料的供应不足是公司的主要瓶颈。目前公司已经和国外供应商进行接洽,但是具体解决仍需一段时间,加强国际优质原材料的控制能力已经成为公司的当务之急。随着公司产能的释放和供应链的延伸,未来公司增速将得到保证。 C、市场定位----贝因美：育婴专家，母婴顾问 主营事业以婴幼儿食品、婴幼儿用品、育婴咨询服务、生命科学和母婴保健、育婴工程、爱婴工程六大块架构而成。其中婴幼儿食品为主导项目，全面涵盖代乳品、断奶期食品和辅助食品三大类，是华东地区最大的断奶期食品生产基地和中国三大婴幼儿基本营养食品专业生产企业之一，产品覆盖全国。产品包括贝因美商标各阶段婴幼儿米粉，奶粉，豆粉，营养奶糕，营养荷花糕，婴幼儿磨牙饼，葡萄糖，蜂蜜，母婴护理用品，童车，童床，童装，玩具等。 经营策略：公司在全国 23个省市设立了 26家分公司，拥有超过 2200 家经销商，覆盖 8 万个以上的零售终端，以“农村包围城市”的渠道网络完成全国市场扩张。 立足华东，扩展全国。目前，华东市场（含浙江）占公司 2010 年销售收入比例为 34%，未来公司将重点拓展华南、西南市场，完成全国市场扩展。 而且公司在贝因美专卖店的扩张上是未来的亮点。 三、股价估值 以20倍PE计算，预估2011年贝因美的EPS预计为0.92。 股价估值为18.4， 以去年净利增长率为12.36%计算，PEG=20/12.36%*100=1.618 估值偏高。由于毛利提高和提价可能在奶粉行业的存在，预估净利增长率可以达到20%左右因此，PEG可以达到1。 福平看好贝因美的未来爆发点： 1、 二三线城市跑马圈地，专卖店带动业绩增长； 2、 董事长谢宏的理念很好，并且舍得授权； 3、 在三氯氰胺问题上，贝因美是国内测试没有问题的奶粉； 4、 随着辅食和儿童用品深耕，通过品牌效应和专卖店的扩张，可以成几何级的增长。 5、 目前贝因美在央视少儿频道建立专栏节目，并且在和医院等合作，做一些母婴培训，会对品牌建设有良好的作用。 6、 目前三项费用支出占比例高达45%，主要是广告宣传和管理费用增长，但是从长期发展来说，符合公司发展战略。 7、 形象代言人： 张靓颖，对80后90后的新生代有很大的吸引力。 看企业，还是看人，个人看好谢宏这个人。预计未来净利成长率能达到30%左右。PE在33倍左右，未来三年每股收益可以达到1.1~1.3元左右。股价估值=1.1*33=36.3, PEG=33/0.3*100=1.1，按照20%安全边际，目前还算合理。 个人建议在30以下给予关注，未来随着专卖店的扩张，会有爆发性增长。看好最高到46元。 | 
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发表于 2011-8-18 18:05:37
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