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投资感悟：因本身从事TMT行业，故对行业较为熟悉，惜因08年大跌导致主要资金套牢，故09年小牛市以来扣除08年套牢损失及资金的时间成本后收获相对有限（不过已较大幅跑赢主要指数）。但同时经过08年的疯熊后，更加领悟到价值投资和安全边际的重要性。因前段TMT行业个股大多已高估值，故撤出部分到传统行业，故来交流一下相关行业的投资。
公司分析：宏图高科
    1、概况：宏图高科以往曾是以电子制造业为主的国有公司，经重组与资产注入变成以IT和消费电子连锁为主的民营公司（宏图三胞整体注入，主业发生了根本性变化），实际控制人袁亚非。05、06年毛利11%但ROE很低，之后毛利下降（因为由工业制造转向IT销售）但ROE快速提高到10%左右。期间05年股改同时民营化，实际控制人由江苏信息产业厅变为袁亚非。07、09年现金流为负，可能是因为快速扩张的缘故。09年逆势扩张现金流会受影响也算正常。ROE近年正常有10%。
    盈利稳定性：01年5800万，02年3467万，03年1300万，04年三季度比03年同期减少1/3，05年1488万；01年收入20亿。9年仅涨5倍，05年重组前实际上盈利是在倒退的。09～05年为：1.98 1.44 0.56 0.19 0.15  亿。07年以来算是比较稳定快速地成长。
    进行了2次股权融资后资产负债率60%，加上有华泰证券11年2月解禁，资金链安全。由于处于高速扩张阶段，自由现金流时不时就为负。全资的宏图三胞没有详细的报表，而控股的北京宏三和浙江宏三的实际控制人是三胞集团而非宏图高科。存货、08年其它非经常损益、宏三的实际盈利情况没有详细公开信息。09、10年进行了2次股权融资，股本扩张得还是有点偏快会摊薄老股东权益，不过和其业务本身的高速扩张有关且两次融资的股价不算太低且比例尚在合理范围，摊薄影响有限。
    2、业务模式分析：
    核心业务特征与盈利模式：IT连锁，规模化、直购化、标准化的WDM模式，物流和供应链。现阶段高速成长，这种暂时要先看收入的增长而非盈利增长（当然还是要看其潜在的盈利能力，至少收入增速不能显著地慢于店面投资增速）。
    SWOT竞争力分析：
    优势：公司为06年以来连续第一的IT 产品连锁销售龙头（06年超过美承连锁）。
    劣势：貌似还未达到300家门店的规模经济临界点。
    机遇：IT与消费电子的连锁化。
    威胁：家电连锁（线上线下一体化之后）是长期来看最强的竞争对手，能否取胜没有把握，不过可以占据一席之地呈三足鼎立，算是长线股，但不能过长。网购威胁巨大，但是宏图本身也有网上商城（已到达2.0版），且有好的IT系统及相关机制基础（高管陈斌是计算机行业的人才），资金充足且网上商城2.0完全上轨道后可以在网购上大力加强。
    竞争力的波特五力分析：
    上游供应商结构：电脑供应商集中度高（联想等三巨头占了大部分），可替代性一般，相对家电制造商来讲，在零供关系上较强势；
    下游客户结构：议价能力目前仍相对强（因为还有家电连锁、传统电脑城、其它连锁）；
    行业竞争现状：激烈，目前宏图的电脑配置和家电连锁有所区别同质性稍小，；但IT连锁、电脑城、家电连锁中的其它数码产品销售同质性强，盈利局限于返点/补贴；
3、财务分析：
    按09年年报进行横向对比分析：
    苏宁ROE24%多，权益乘数2.46，净利率5.12%，总资产周转率2.03次；
    天音控股ROE16.89%，权益乘数4.33，净利率2.08%，总资产周转率2.39次；
    宏图高科ROE10.51%，权益乘数2.99，净利率1.93%，总资产周转率1.91次；
    09年宏图高科和苏宁的杜邦分析差距主要体现在净利率上，毛利率也是如此。
    09年的宏图和04年的苏宁比，权益乘数相当，净利率相当，总资产转周转率差异一倍多。是因为工业制造和地产的拖累么？那么只算宏三看看（以下是带假设的估计值）；
    04年苏宁ROE%，权益乘数2.47，净利率1.99，总资产周转率4.44次；
宏三+北京宏三+浙江宏三应该有30多亿总资产，若杠杆率按均值计算则十几亿净资产，1.24亿净利润，ROE应该也是百分之十出头，并不特别高。总资产周转率应该也只有2倍，除非这个杠杆比小。
附：宏图高科近3年财务概况（因资产重组，之前的没有可比性）
┌───────────┬─────┬─────┬─────
│利润构成与盈利能力    │2010-12-31│2009-12-31│2008-12-31│
├───────────┼─────┼─────┼─────
│主营业务收入(万)      │1102408.39│1052058.32│        --│
│主营成本(万)          │1024759.00│ 976581.41│        --│
│营业收入(万)          │1131054.22│1075248.20│1115004.64│
│营业成本(万)          │1028554.81│ 976750.33│1020180.21│
│营业费用(万)          │48174.48  │  41827.47│  42688.97│
│管理费用(万)          │17151.23  │  15083.74│  18964.93│
│财务费用(万)          │12380.33  │  11254.60│  11618.41│
│三项费用增长率(%)     │3.9956    │   -6.9692│   46.4233│
│营业利润(万)          │35286.00  │  26451.53│  22166.99│
│净利润(万)            │24684.01  │  19832.61│  17211.25│
│投资收益(万)          │13751.11  │    609.36│   4086.32│
│营业外收支净额(万)    │237.86    │    577.82│   8971.25│
│利润总额(万)          │35523.86  │  27029.35│  31138.24│
│所得税(万元)          │8986.35   │   6240.92│   7318.37│
│销售毛利率(%)         │9.06      │      9.16│      8.50│
│净资产收益率(%)       │6.0910    │    8.1780│   11.7376│
└───────────┴─────┴─────┴─────┴
    4、财务比率及其横向比较分析，先看09年报为主的分析，因为始终找不到宏图三胞或三胞集团的，下面的具体数据分析大多还是只能拿宏图三胞的上市部分来算。
    现金流和自由现金流时而为负，考虑其处于高速扩张阶段且尚未达到业绩爆--发点，
    存货周转率：这里周转天数60多天，周转率是5次多，和袁亚非所说的15天有很大差异，那除非大部分都是制造业部分的存货（3/4）。但工商两部分报表一起出，没有区分存货是哪个。    不过天音的存货周转天数也有40多天，苏宁是40多天；
    应收账款周转率：这个不错。天音的应收账款周转天数是20天一次，苏宁的应收账款则几乎没有。
    流动比速动比等偿债能力：由于融资刚完成不久，偿债能力还行。
    5、估值（2011.2）股价12元，其内在价值按零售部分PE25~30倍+持有的华泰证券+工业部分10~15倍PE合计18～20元之间，低估，且成长性高。该股10年起关注，因股价不够低估故只部分介入，直到2011.2跌到位有安全边际加仓介入，2011.4.22除权时达到目标价已大部分卖出。

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勇敢的将军  竞争力是什么?可以和苏宁京东对比说明  发表于 前天 21:06
首先：在3C零售方面，目前电脑城占据90%的销售额，品牌连锁占据的比例合计只有10%，存在很大的发展空间，理由：之前电脑城个体户靠税收、盗版软件方面的“便利”在价格上有较大竞争力，未来国家必定进一步规范税收加强征缴力度，且3C连锁类可以靠大进货量来获得低价供应，另外国家出台的以旧换新和家电下乡也只有品牌连锁才能享受。实际上目前电脑城的装机商家很多只是勉强经营（因为目前价差已经很小）。除了存量的替代外，新增的二、三线城市里，品牌连锁占比更大（因为电脑城难以起来）。因此在存量、增量替代电脑城方面，品牌连锁就有10倍的增长空间。
然后，在品牌连锁中宏图在二、三线及以下城市更具竞争力：宏图分旗舰店、标准店、折扣店、社区店等多样化的形式在二三线及以下城市更有渗透力。在3C这个细分市场，具有比苏宁更专注的竞争力，更高的存货周转率。
网购的影响：宏图本身早已有网上商城且09年上了2.0版（且宏图的信息化基础较好，01年就搞ERP了，其系统和网上商城是对接的），目前在本轮募集资金到位后，面对网购的发展形势估计应当会有进一步的动作。且未来网购的线上线下一体化是一个方向，实体店还是有用的。另外宏图的红色快车服务及高端DIY都是需要现场化的，网购无法取代这个，苏宁也缺乏此方面的专门服务人才，未来除了卖产品，服务本身也可以产生利润（目前红快已经是盈利的了）。

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不过正如我所说，A股的TMT类个股即使基本面尚好，从估值上来说都不低了，缺乏安全边际，所以现价并不建议买入。

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顺便一提，宏图在国内的3C连锁中首个大规模推苹果专区，销售情况不错。

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我认为平板电脑应该是未来一个重要发展方向，而宏图把握住了。

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因含多个业务，故采用分部估值法：主业IT连锁，传统工业，地产业务，华泰证券  4部分。不知如
何贴，我就直接文字写吧（基本思路是主业15倍2013年PE，传统工业10倍PE，地产按NAV，华泰证券按现
价估值）。    根据2010年年报，公司基本实现了实体店的拓展扩张目标。截止2010 年12 月共完成40
家新门店的建设，改造了30 家店面，同时完成了14 家店面苹果专区的装修改造。宏图高科09年每平米销
售额4.65万元，为苏宁和国美的3倍。09年中国IT零售总额2000亿，宏图占4%上下。2010年主业销售额
89.8亿，根据公司2010年报，2011年计划开设80家IT连锁店面，且根据募集资金投资计划到2012年至少新
开150家新店，加上华泰证券2月份进入解禁期，结合年报可以判断开店所用资金还不仅限于募集资金，折
中预计2012年共新开100家，2013年120家，新开门店按首年2000万销售额，培育期按公司说法为1年（成
熟店面按现有的平均为5000万，考虑新设店面平均面积相对小一些，按2010年4000万平均且每年10%），
则新店首年新增销售额16亿、20亿、24亿，加上老店的培育成熟每年递增10%，毛估估按销量108亿、136
亿、180亿，2012年中出现爆发点毛利率将加速提升。房地产，地处南京且成本低，周边房地产项目均价3
万，按净利率25%，为。10年宏图整体上市并内部调整且资金链紧张故开店速度和销量放缓，募资到位且
华泰解禁后将大大加速。89.8×1.1+16；89.8×1.1×1.1+36+20；89.8×1.1×1.1×1.1+36×1.1×
1.1+45×1.1+24 ，114.78   ，164.66 ，  119.5+110.71=230.2，2011年及2012年上半年净利率按恢复
正常，而2012年下半年当店面数、销量、利润率同时增加后，则形成主业业绩爆发点（2011年的业绩大增
主要由于房地产业务进入结算而非主业）. 2013年IT部分每股EPS1.01元按15倍PE计算，为15.15元。房地
产部分共11万平方，均分3年确认收入，按10%折现率折现，NAV折算为2.75+2.75/1.1+2.75/1.21=7.52亿
现值，每股NAV1.46元。工业制造平稳发展按2010年0.024EPS的10倍PE每股折算0.24元。华泰证券
14761.87万股按当前市值19.5亿，每股3.79元。合计20.64元，考虑到除募集资金外可能还需要减持部分
华泰证券才能完成上述主业扩张目标，华泰证券按减半算（因为仅占华泰证券的2%多，为财务投资，减持
的可能性较高），则现值为18.75元（且华泰证券目前看股价处于历史低位，未来有上涨可能）。毛估估
算是18～20元之间吧，考虑业务扩张的不确定性，需留安全边际，15元以下可以考虑买一点，12元以下可
以大买。上述为4月除权之前的价格。除权后，一律减半（十送十）。目标价在现有股本下9～10元。
        2010        2011E        2012E        2013E
店面数        180        265        365        485
IT营收（亿）        89.8        114.78        164.66        230.2
IT净利润（亿）        1.4        2.05        3.5        5.2
工业净利润（亿）        0.1236        0.13596        0.149556        0.1645116
房地产净利润（亿）                2.75        2.75        2.75
合计（扣非）        1.5        4.93        6.4        8.11
合计（含非）        2.5        4.93        6.4        8.11
每股        0.48        0.95        1.24        1.57
PE（按当前股价15.54）        32.5        16.4        12.5        10

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纠正，新店面按2011年而非2010年4000万平均且每年10%，另外当前股价15.54为复权价，目前除权后最新股价为7.77

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指新店面度过第一年的培育期后，第二年的销量

tyt

,好像还没说估值过程，研究报告可不必罗列。

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上面就是估值过程了啊，分IT连锁、华泰证券、地产、传统工业 4部分估值后加总，如果我写得乱了点，那就再归纳一下：
1、宏图高科持有华泰证券14761.87万股按当前市值19.5亿，每股3.79元。
2、南京地产项目11万平方，周边均价3万，按25%净利分3年结算，均分3年确认收入，按10%折现率折现，NAV增加值（仅算计润净现值，故已扣除地产业务的负债）折算为2.75+2.75/1.1+2.75/1.21=7.52亿现值，每股NAV净增1.46元。
3、IT连锁：连资产带负债整体价值按2013年PE的15倍折算当前价值。2013年PE估值表如下（店面数及营业额、毛利的计算过程在上面一帖都有详细说明）：
   2010        2011E        2012E        2013E
店面数        180        265        365        485
IT营收（亿）        89.8        114.78        164.66        230.2
IT净利润（亿）        1.4        2.05        3.5        5.2
工业净利润（亿）        0.1236        0.13596        0.149556        0.1645116
房地产净利润（亿）                       2.75        2.75        2.75
合计（扣非）        1.5        4.93        6.4        8.11
合计（含非）        2.5        4.93        6.4        8.11
每股        0.48        0.95        1.24        1.57
PE（按当前股价15.54）        32.5        16.4        12.5        10

4、传统工业：连资产带负债整体价值按2010年0.024EPS的10倍PE每股价值折算0.24元（其实重置成本都不止如此，主要是电缆制造近年不景气，若电网改造提速可能会超预期，不过这个暂不考虑，还是按保守估值）。
      以上4部分均按资产负债独立拆分估算而来。

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对了还没写完，3、IT连锁，按2013年EPS  5.2亿/5.15亿原股本=1.01元的15倍为15.15元每股。
4部分净价值合计为  3.79/2+1.46+15.15+0.24=18.75元 （第一项华泰证券需要减持一半获取9.75亿资金加上募集资金十余亿来开新店）。
按除权后的新股本减半，即每股估值9.375元。

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因为包含多项业务，而财报中并没有详细分项列出现金流，所以无法采用DCF的绝对估值，只能采用分部估值法。

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补充说明估值方法：NAV增加值法为地产业务的公认估值方法之一，其计算方法是将各年度开发后所得净利折现，即NAV增加值的现值。
IT连锁和传统工业是用PE估值。
所持有的华泰证券是按当前市值估值。

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根据公司2010年报，2011年计划开设80家IT连锁店面，且根据募集资金投资计划到2012年至少新
开150家新店，加上华泰证券2月份进入解禁期，结合年报可以判断开店所用资金还不仅限于募集资金，折
中预计2012年共新开100家，2013年120家，新开门店按首年2000万销售额，培育期按公司说法为1年（成
熟店面按现有的平均为5000万，考虑新设店面平均面积相对小一些，按2010年4000万平均且每年10%），
则新店首年新增销售额16亿、20亿、24亿，加上老店的培育成熟每年递增10%，毛估估按销量108亿、136
亿、180亿，2012年中出现爆发点毛利率将加速提升。房地产，地处南京且成本低，周边房地产项目均价3
万，按净利率25%，为。10年宏图整体上市并内部调整且资金链紧张故开店速度和销量放缓，募资到位且
华泰解禁后将大大加速。89.8×1.1+16；89.8×1.1×1.1+36+20；89.8×1.1×1.1×1.1+36×1.1×
1.1+45×1.1+24 ，114.78   ，164.66 ，  119.5+110.71=230.2，2011年及2012年上半年净利率按恢复
正常，而2012年下半年当店面数、销量、利润率同时增加后，则形成主业业绩爆发点（2011年的业绩大增
主要由于房地产业务进入结算而非主业）. 2013年IT部分每股EPS1.01元按15倍PE计算，为15.15元。


IT连锁的估值详细情况再贴一下，可能看得清楚一些。估计是前头写太乱了

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只看IT的话，未来3年业绩情况：
2010        2011E        2012E        2013E
店面数        180        265        365        485
IT营收（亿）        89.8        114.78        164.66        230.2
IT净利润（亿）        1.4        2.05        3.5        5.2